外资做市商眼中的“南向通”：绿债等将受追捧，期待币种更多元

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距离债券通“南向通”正式开闸已近一周，究竟参与机构“体感”如何？未来“南向通”将如何演进升级？

对此，第一财经独家专访了东方汇理银行的亚洲外汇及新兴市场交易主管胡文涛（Patrick Wu）。东方汇理银行此次被香港金融管理局任命为债券通“南向通”的13家指定做市商之一，该机构一直是港元和离岸人民币债券市场三大参与者之一。

“起初几日的交易仍聚焦人民币计价的点心债和港元债，首日成交金额约40亿元人民币，但预计未来若逐步在境内债券登记结算机构托管债券模式下纳入更多元化币种，境内投资者对欧元、美元、甚至新兴市场本地货币债券的布局也会逐步提升，这才是离岸市场的吸引力所在，毕竟境内债市的深度和流动性仍强于离岸市场。”胡文涛称，离岸市场的优势在于衍生品更完善且覆盖期限长，多元货币债券可提供潜在的套利、多元化配置机会，绿色债券、蓝色债券、ESG债券、生物多样性债券等更加丰富。

点心债、港元债只是起步

记者从多家境内投资机构和做市商处了解到，“南向通”开闸初期，投资标的聚焦在点心债和港元债，前者的票息目前更具吸引力。不过，未来投资标的逐步向多币种过渡仍是大势所趋。

目前，境内的人民币市场在流动性、深度方面更具优势，早在2016年时，市场还传出过“熊猫吃点心”的担忧。当时由于市场对人民币的预期有所波动，使得离岸市场人民币的资金池规模有所下降，而国际发行人在境内发行的人民币计价的熊猫债热度更高。不过胡文涛表示，随着“南向通”开闸，未来中资行在点心债等的承销发行方面可以扮演更多角色，推动在香港市场发行更多债券。

在他看来，当前点心债、港元债的问题在于，每只券的发行量基本都不大，多为中介将买卖双方的需求进行对接的“私募债”性质，且多为持有到期因而流动性不高。“此外还有财政部发行的国债、中国央行发行的央票，但整体发行量也不大，商业银行需求又很强，因而基本不愿在二级市场交易，这也导致离岸市场交易人民币、港元债券短期而言较为困难，但‘南向通’有望活跃市场。”

值得一提的是，之所以目前投资标的仍聚焦于点心债和港元债，这也和基础设施的设置有关。据记者了解，目前“南向通”有两个交易途径。最便捷的途径就是通过交易中心与上海清算所、人民币跨境支付系统（CIPS）、债务工具中央结算系统（CMU）等基础设施和交易平台的“打包”渠道，实现交易信息流和结算清算的互联互通。但目前CMU对接内地CIPS暂只支持港元和人民币；另一种渠道则是通过境内托管行来布局“南向通”标的，其中涵盖了所有币种。但第一个途径最为便利，这也部分解释了为何“开闸”之初投资标的仍以人民币、港元债券为主。

胡文涛表示，各界未来期待币种进一步多元化，由于目前境内美元存款量不断创新高，和多年前不可同日而语，因此外币投资需求也与日俱增。

香港金管局副总裁刘应彬此前也表示，金管局与内地监管部门沟通，希望CMU和CIPS的对接可尽快提升系统，并为更多投资者提供多币种债券“南向通”服务。

关注套利和多元配置机遇

未来，“南向通”的价值取决于其为内地投资者提供的差异化机会。

胡文涛认为，离岸市场的吸引力在于，有时会出现较好的跨境套利机会；衍生工具更为齐全，且衍生产品交易主协议与国际接轨（ISDA主协议）；不同币种债券在不同时期将为投资组合带来分散风险的作用。

就套利机会而言，例如，近一年半前，离岸市场某高收债的收益率一度飙升至25%，而境内同类别券种的收益率仍在7%左右。胡文涛表示，当时剔除掉期成本仍有超20%的收益，不乏境内机构投资者希望布局。随着两地互联互通机制强化，近两年在岸、离岸人民币的汇差和融资利率都更为接近，未来“南向通”将有推动价格发现更有效地发生。

就衍生工具来看，交叉货币互换（CCS）等是有效的对冲工具。部分外资机构由于不会长期持有人民币，于是始终利用用点心债融得的离岸人民币进行CCS交易获得美元，其成本在很多时候比直接美元融资更低。

谈及资产配置，胡文涛认为，除了美元债，欧元、新兴市场本地货币债券（EM LCY）都是潜在标的。“由于美联储大概率更早进入加息周期，美债收益率上行的速度可能快于欧元债券，这时可能欧元债券对于分散组合风险将起到更大作用。此外，EM LCY在合适的时机也有望提供更高的收益。”

绿债等将更受追捧

在全球拥抱“碳中和”、关注气候变化的背景下，主题性债券也将受到“南向通”投资者的追捧。

“未来预计绿色债券、蓝色债券、ESG债券等都会更受内地投资人追捧，这些标的在离岸市场更丰富，且对接国际标准。”胡文涛称。



穆迪的数据显示，今年上半年，全球绿色债券、社会责任和可持续发展债券发行额合计4270亿美元，是去年同期发行额的两倍以上，一季度就达2310亿美元的新高，三类债券发行额均创新高，分别为990亿美元、900亿美元和420亿美元。该机构预计， 全年上述三类债券发行额合计将达到8500亿美元。全球各国政府的政策方向越来越多地侧重于实现更迅速脱碳和绿色基建投资、逐步明确可持续活动的界定标准以及增强可持续金融措施的国际协调合作。

未来，胡文涛认为，在这一领域更具优势的外资行将加强与中资行的合作。据记者了解，作为绿色债券市场的全球领导者，东方汇理银行于2020年9月助力中资首次发行蓝色债券，这是是绿色债券发展的新类别，所募集的资金用于海洋相关污水处理项目；同年6月协助亚投行发行首笔30亿美元可持续发展债券和首笔30亿元人民币可持续发展熊猫债券；2021年1月7日协助中国银行发行首笔遵循ICMA《气候转型金融手册》的转型债券。